Методы оценки проектов капитальных инвестиций

Методы оценок капиталовложений.

Инвестиционные решения — это решения о текущих затра­тах, осуществляемых с целью получения доходов в будущем. Будет правильно сказать, что все расходы компании делают­ся в расчете на получение в будущем прибыли. Характерным различием между краткосрочными решениями и решениями о капиталовложениях (на длительный период является время.

Решения о капиталовложениях — обычно наиболее важные из всех решений, которые принимает любая организация, так как они вовлекают значительную долю ее ресурсов в процесс, который часто является необратимым. Решения такого рода принимаются во всех областях деятельности. Решения о ка­питаловложениях в сфере бизнеса касаются инвестиций в со­оружения и оборудование, научные исследования и опытные разработки, рекламу и складские помещения. Решения о ка­питаловложениях в общественном секторе относятся к строи­тельству новых дорог, школ и аэропортов.

Решения о капиталовложениях являются частью процесса составления смет капиталовложений и оценивания их оку­паемости, которые применяются в следующих направлениях:

1) определение того, какие конкретно инвестиционные проекты компания должна выбрать;

2) определение общей суммы капиталовложений, которые компания должна понести в результате реализации проекта;

3) определение того, каким образом должен финансиро­ваться портфель проектов.

Существуют пять методов оценки капиталовложений:

по чистой приведенной стоимости;

по внутренней норме доходности;

по индексу рентабельности;

по учетному коэффициенту окупаемости;

по периоду окупаемости.

Концепция чистой приведенной стоимости

Наиболее просто определить, даст ли проект капиталовложе­ний доход выше, чем альтернативный, равный по риску вложе­нию денег в ценные бумаги, — рассчитать его чистую приведен­ную стоимость (NPV). NPV — это приведенная стоимость чистых поступлений денежных средств, минус первоначальные инвести­ционные затраты на проект капиталовложений. Если норма до­ходности для проекта капиталовложений больше дохода от экви­валентного по риску вложения денег в обращающиеся на рынке ценные бумаги, NPV будет положительной. И соответственно в случае, если норма доходности будет ниже. Таким образом, по­ложительное значение NPV свидетельствует о том, что капита­ловложения в анализируемый проект вкладывать целесообразно, а при отрицательной NPV от проекта нужно отказаться. Нулевое значение NPV указывает на то, что компании должно быть без­различно, принять проект капиталовложений или его отвергнуть.

Внутренняя норма доходности

Внутренняя норма доходности (IRR) капиталовложений — это еще один прием рассмотрения решений о капиталов­ложениях, при котором также принимается во внимание временная стоимость денег. Внутренняя норма доходности представляет собой точную ставку процента, полученного от инвестиционного дохода в течение срока их вложений. Этот показатель иногда называют дисконтированной нор­мой прибыли. Внутренняя норма доходности — это ставка процента (К), которую используют для дисконтирования всех потоков поступлений денежных средств в результате капиталовложения для того, чтобы приравнять приведен­ную стоимость этих поступлений к приведенной стоимости первоначальных денежных расходов, а также это ставка дис­контирования, при которой NPV капиталовложений равна нулю. Внутренняя норма доходности может быть выражена через максимальный размер капитала, который может быть использован для финансирования проекта без ущерба для владельцев акций.

Считается, что при расчете внутренней нормы доход­ности предварительного уточнения стоимости капитала не требуется. Правило принятия решения здесь следующее: если внутренняя норма доходности больше альтернатив­ных издержек на капитал, то инвестиция является при­быльной и даст положительную приведенную стоимость. И наоборот, если внутренняя норма доходности меньше альтернативных издержек, капиталовложение невыгодно, и его результатом будет отрицательная NPV. Таким об­разом, при любом подходе к трактованию сущности вну­тренней нормы доходности все равно потребуется расчет стоимости капитала.

По таблице аннуитетов находим внутреннюю ставку доход­ности.

Принимая решение о капиталовложениях, как и все дру­гие решения, при анализе необходимо исходить из тех по­ступлений денежных средств, которые являются для дан­ного решения релевантными. Эти поступления должны включать будущие приростные потоки денежных средств, которые являются результатом принятия решения по капи­таловложению. Потоки денежных средств включают как их поступления, так и платежи. Поступления можно также представить в виде своего рода экономии расходов денеж­ных средств. Например, решение приобрести новое обору­дование может привести к экономии денежных средств в виде сокращения переменных производственных издержек. Практически такая экономия средств эквивалентна получе­нию денег.

Важно отметить, что при принятии решений по капита­ловложениям при оценке потоков денежных средств в них не включается амортизация, т.к. она не является расходом в форме наличных денежных средств. Это происходит по­тому, что затраты капитала на амортизируемые активы учитываются как расход наличных денежных средств в начале реализации проекта капиталовложений и аморти­зационные отчисления являются просто методом бухгал­терского учета для соответствующего распределения вло­жений в активы по анализируемым отчетным периодам. Поэтому любое включение амортизационных отчислений в оценку потоков денежных средств только приведет к по­вторному счету.

Во многих ситуациях метод внутренней нормы доходности приводит к тому же решению, что и метод чистой приведен­ной стоимости. При рассмотрении обычных проектов (в кото­рых за первоначальным платежом следует серия поступлений денежных средств), которые независимы друг от друга (т.е. когда выбор отдельного проекта не влияет на выбор другого проекта), оба указанных метода приводят к одному и тому же решению: принять проект или его отвергнуть. Однако бывают ситуации, при которых метод внутренней нормы доходности может привести к другому решению по сравнению с методом чистой приведенной стоимости.

Когда проекты являются взаимоисключающими, впол­не возможно, что методы на основе чистой приведенной стоимости (NPV) и внутренней нормы доходности (IRR) могут привести к различному ранжированию сравнивае­мых проектов, т.е. каждый из них поставит на первое ме­сто разный проект, которому следует отдать предпочтение. Взаимоисключающие проекты возникают в тех случаях, когда принятие одного из них исключает принятие друго­го, например, выбор размещения предприятия в одном ме­сте приводит к тому, что его не окажется в других местах. В примере показано, каким образом оценивание проектов на основе методов IRR и NPV может привести к различ­ным решениям.

Учетный коэффициент окупаемости

Учетный коэффициент окупаемости (также известен как прибыль на инвестированный капитал или прибыль на ис­пользованный капитал) вычисляется делением средней еже­годной прибыли проекта на средние инвестиционные затраты. Этот метод отличается от других тем, что для расчетов ис­пользуются данные о прибыли, а не о поступлениях денежных средств. Применение этого метода стало результатом широко­го использования при анализе финансовых отчетов показателя прибыли на инвестированный капитал.

При исчислении среднегодовой чистой прибыли в расчеты включаются только величины дополнительных доходов и рас­ходов, связанных с анализируемым капиталовложением. По­этому среднегодовая чистая прибыль — это частное от деления разницы между маржинальными доходами и маржинальными расходами на планируемый срок капиталовложений. В мар­жинальные расходы включают или чистую стоимость инве­стиций, или совокупные амортизационные отчисления; это величины идентичны. Средняя величина инвестиций, исполь­зуемая в вычислении, зависит от метода начисления аморти­зации. Если начисление амортизации равномерное, то пред­полагается, что стоимость инвестиций будет уменьшаться с течением времени так же равномерно. Средняя стоимость инвестиции при этом подходе равна половине суммы первона­чальных инвестиционных затрат плюс половина ликвидаци­онной стоимости в конце срока проекта.

Учетный коэффициент окупаемости = Среднегодовая прибыль

Средняя стоимость инвестиций

Учетный коэффициент окупаемости имеет серьезный не­достаток: при его применении игнорируется временная стои­мость денег. Когда этот метод используется в отношении про­екта, где поступлений денежных средств нет почти до конца его срока, он покажет тот же учетный коэффициент окупае­мости, что и для проекта, где поступления денежных средств происходят на раннем этапе его реализации при условии, что средние поступления денежных средств по этим проектам одинаковы. По этой причине метод учетного коэффициента окупаемости не может быть рекомендован.

Источник

Методы оценки инвестиционных проектов

ДИНАМИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ.

Чистый дисконтированный доход
(чистая текущая стоимость — Net Present Value, NPV)

В современных опубликованных работах используются следующие термины для названия критерия данного метода:

• чистый дисконтированный доход;
• чистый приведенный доход;
• чистая текущая стоимость;
• чистая дисконтированная стоимость;
• общий финансовый итог от реализации проекта;
• текущая стоимость.

В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция) — Москва, «Экономика», 2000 — предложено официальное название данного критерия — чистый дисконтированный доход (ЧДД).

Величина чистого дисконтированного дохода (ЧДД) рассчитывается как разность дисконтированных денежных потоков доходов и расходов, производимых в процессе реализации инвестиции за прогнозный период.

Суть критерия состоит в сравнении текущей стоимости будущих денежных поступлений от реализации проекта с инвестиционными расходами, необходимыми дли его реализации.

Применение метода предусматривает последовательное прохождение следующих стадий:

1. Расчет денежного потока инвестиционного проекта.
2. Выбор ставки дисконтирования, учитывающей Доходность альтернативных вложений и риск проекта.
3. Определение чистого дисконтированного дохода.

ЧДД или NPV для постоянной нормы дисконта и разовыми первоначальными инвестициями определяют по следующей формуле:

Свой тренинговый центр за 55 000 руб. Можно вести бизнес онлайн!

В стоимость входят комплект материалов для очного проведения всех программ + 2 дня живого обучения онлайн. Бессрочное право проведения 10 программ. Никаких дополнительных отчислений и платежей. Запуск за 2 дня.

где
I₀ — величина первоначальных инвестиций;
С_t — денежный ноток от реализации инвестиций в момент времени t;
t — шаг расчета (год, квартал, месяц и т. д.);
i — ставка дисконтирования.

Денежные потоки должны рассчитываться в текущих или дефлированных ценах. При прогнозировании доходов по годам необходимо, по возможности, учитывать все виды Поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

В основе расчетов по данному методу лежит посылка о различной стоимости денег во времени. Процесс пересчета будущей стоимости денежного потока в текущую называетсядисконтированием (от англ. discont — уменьшать).

Ставка, по которой происходит дисконтирование, называется ставкой дисконтирования (дисконта), а множитель F=1/ (1 + i) t — фактором дисконтирования.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение ряда лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

где
I₀ — величина первоначальных инвестиций;
С_t — денежный ноток от реализации инвестиций в момент времени t;
t — шаг расчета (год, квартал, месяц и т. д.);
i — ставка дисконтирования.

Условия принятия инвестиционного решения на основе данного критерия сводятся к следующему:
если NPV > 0, то проект следует принять;
если NPV

Положительное значение чистой текущей стоимости свидетельствует о целесообразности принятия решений о финансировании и реализации проекта, а при сравнении вариантов вложений предпочтительным считается вариант с наибольшей величиной NPV, поскольку если NPV > 0, то в случае принятия проекта ценность компании, а следовательно, и благосостояние ее владельцев увеличатся. Если NPV = 0, то проект следует принять при условии, что его реализация усилит поток доходов от ранее осуществленных проектов вложения капитала. Например, расширение земельного участка для автостоянки у гостиницы усилит поток доходов от недвижимости.

Реализация данного метода предполагает ряд допущений, которые необходимо проверять на степень их соответствия реальной действительности и на то, к каким результатам ведут возможные отклонения.

К таким допущениям можно отнести:

• существование только одной целевой функции — стоимости капитала;
• заданный срок реализации проекта;
• надежность данных;
• принадлежность платежей определенным моментам времени;
• существование совершенного рынка капитала.

При принятии решений в инвестиционной сфере часто приходится иметь дело не с одной целью, а с несколькими целевыми установками. В случае использования метода определения стоимости капитала эти цели следует учитывать при нахождении решения вне процесса расчета стоимости капитала. При этом могут быть также проанализированы методы принятия многоцелевых решений.

Срок эксплуатации необходимо установить при анализе эффективности до начала применения метода определения стоимости капитала. С этой целью могут быть проанализированы методы определения оптимального срока эксплуатации, если только он не установлен заранее по причинам технического или правового характера.

В действительности при принятии инвестиционных решений не существует надежных данных. Поэтому наряду с предлагаемым методом расчета величин стоимости капитала на основе спрогнозированных данных необходимо провести анализ степени неопределенности, по крайней мере — для наиболее важных объектов инвестирования. Этой цели служат методы инвестирования в условиях неопределенности.

При формировании и анализе метода исходят из того, что все платежи могут быть отнесены к определенным моментам времени. Временной промежуток между платежами обычно равен одному году. В действительности платежи могут производиться и с меньшими интервалами. В этом случае следует обратить внимание на соответствие шага расчетного периода (шага расчета) условию предоставления кредита. Для корректного применения данного метода необходимо, чтобы шаг расчета был равен или кратен сроку начисления процентов за кредит.

Проблематично также допущение о совершенном рынке капитала, на котором финансовые средства могут быть в любой момент времени и в неограниченном количестве привлечены или вложены по единой расчетной процентной ставке. В реальности такого рынка не существует, и процентные ставки при инвестировании и заимствовании финансовых средств, как правило, отличаются друг от друга. Вследствие этого возникает проблема определения подходящей процентной ставки. Это особенно важно, так как она оказывает значительное влияние на величину стоимости капитала.

При расчете NPV могут использоваться различные по годам ставки дисконтирования. В данном случае необходимо к каждому денежному потоку применять индивидуальные коэффициенты дисконтирования, которые будут соответствовать данному шагу расчета. Кроме того, возможна ситуация, что проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым при переменной.

Показатель чистого дисконтированного дохода учитывает стоимость денег во времени, имеет четкие критерии принятия решения и позволяет выбирать проекты для целей максимизации стоимости компании. Кроме того, данный показатель является абсолютным показателем и обладает свойством аддитивности, что позволяет складывать значения показателя по различным проектам и использовать суммарный показатель по проектам в целях оптимизации инвестиционного портфеля.

При всех его достоинствах метод имеет и существенные недостатки. В связи с трудностью и неоднозначностью прогнозирования и формирования денежного потока от инвестиций, а также с проблемой выбора ставки дисконта может возникнуть опасность недооценки риска проекта.

Индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI)

Индекс рентабельности (прибыльности, доходности) рассчитывается как отношение чистой текущей стоимости денежного притока к чистой текущей стоимости денежного оттока (включая первоначальные инвестиции):

где I₀ — инвестиции предприятия в момент времени 0;
С_t — денежный поток предприятия в момент времени t;
i — ставка дисконтирования.
P_k — сальдо накопленного потока.

Условия принятия проекта по данному инвестиционному критерию следующие:

• если PI > 1, то проект следует принять;
• если PI СС, то проект следует принять;
• если IRR О (f(i₁) 0).

Модифицированная внутренняя норма рентабельности
(Modified Internal Rate of Return, IRR)

Модифицированная ставка доходности (MIRR) позволяет устранить существенный недостаток внутренней нормы рентабельности проекта, который возникает в случае неоднократного оттока денежных средств. Примером такого неоднократного оттока является приобретение в рассрочку или строительство объекта недвижимости, осуществляемое в течение нескольких лет. Основное отличие данного метода в том, что реинвестирование производится по безрисковой ставке, величина которой определяется на основе анализа финансового рынка.

В российской практике это может быть доходность срочного валютного вклада, предлагаемого Сберегательным банком России. В каждом конкретном случае аналитик определяет величину безрисковой ставки индивидуально, но, как правило, ее уровень относительно невысок.

Таким образом, дисконтирование затрат по безрисковой ставке дает возможность рассчитать их суммарную текущую стоимость, величина которой позволяет более объективно оценить уровень доходности инвестиций, и является более корректным методом в случае принятия инвестиционных решений с неординарными денежными потоками.

Дисконтированный срок окупаемости инвестиции
(Discounted Payback Period, DPP)

Дисконтированный срок окупаемости инвестиции (Discounted Payback Period, DPP) устраняет недостаток статического метода срока окупаемости инвестиций и учитывает стоимость денег во времени, а соответствующая формула для расчета дисконтированного срока окупаемости, DPP, имеет вид:
DPP = min n, при котором

Очевидно, что в случае дисконтирования срок окупаемости увеличивается, т. е. всегда DPP > PP.

Простейшие расчеты показывают, что такой прием в условиях низкой ставки дисконтирования, характерной для стабильной западной экономики, улучшает результат на неощутимую величину, по для значительно большей ставки дисконтирования, характерной для российской экономики, это дает значительное изменение расчетной величины срока окупаемости. Иными словами, проект, приемлемый по критерию РР, может оказаться неприемлемым по критерию DPP.

При использовании критериев РР и DPP в оценке инвестиционных проектов решения могут приниматься исходя из следующих условий:
а) проект принимается, если окупаемость имеет место;
б) проект принимается только в том случае, если срок окупаемости не превышает установленного для конкретной компании предельного срока.

В общем случае определение периода окупаемости носит вспомогательный характер относительно чистой текущей стоимости проекта или внутренней нормы рентабельности. Кроме того, недостаток такого показателя, как срок окупаемости, заключается в том, что он не учитывает последующие притоки денежных средств, а потому может служить неверным критерием привлекательности проекта.

СТАТИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ.

Срок окупаемости инвестиций (Payback Period, PP)

Наиболее распространенным статическим показателем оценки инвестиционных проектов является срок окупаемости (Payback Period — PP).

Под сроком окупаемости понимается период времени от момента начала реализации проекта до того момента эксплуатации объекта, в который доходы от эксплуатации становятся равными первоначальным инвестициям (капитальные затраты и эксплуатационные расходы).

Данный показатель дает ответ на вопрос: когда произойдет полный возврат вложенного капитала? Экономический смысл показателя заключается в определении срока, за который инвестор может вернуть вложенный капитал.

Для расчета срока окупаемости элементы платежного ряда суммируются нарастающим итогом, формируя сальдо накопленного потока, до тех пор, пока сумма не примет положительное значение. Порядковый номер интервала планирования, в котором сальдо накопленного потока принимает положительное значение, указывает срок окупаемости, выраженный в интервалах планирования.

Общая формула расчета показателя РР имеет вид:
РР = min n, при котором

где P_t — величина сальдо накопленного потока;
1_B — величина первоначальных инвестиций.

При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Нередко показатель РР рассчитывается более точно, т. е. рассматривается и дробная часть интервала (расчетного периода); при этом делается предположение, что в пределах одного шага (расчетного периода) сальдо накопленного денежного потока меняется линейно. Тогда «расстояние» тот начала шага до момента окупаемости (выраженное в продолжительности шага расчета) определяется по формуле:

где P_к— — отрицательная величина сальдо накопленного потока на шаге до момента окупаемости;
P_к+ — положительная величина сальдо накопленного потока на шаге после момента окупаемости.

Для проектов, имеющих постоянный доход через равные промежутки времени (например, годовой доход постоянной величины — аннуитет), можно использовать следующую формулу периода окупаемости:
PP = I₀/A

где РР — срок окупаемости в интервалах планирования;
I₀ — суммы первоначальных инвестиций;
А — размер аннуитета.

Следует иметь в виду, что элементы платежного ряда в этом случае должны быть упорядочены по знаку, т. е. сначала подразумевается отток средств (инвестиции), а потом приток. В противном случае срок окупаемости может быть рассчитан неверно, так как при смене знака платежного ряда на противоположный может меняться и знак суммы его элементов.

Коэффициент эффективности инвестиции (Accounting Rate of Return, ARR)

Другим показателем статической финансовой оценки проекта является коэффициент эффективности инвестиций (Account Rate of Return или ARR). Данный коэффициент называют также учетной нормой прибыли или коэффициентом рентабельности проекта.

Существует несколько алгоритмов исчисления ARR.

Первый вариант расчета основан на отношении среднегодовой величины прибыли (за минусом отчислений в бюджет) от реализации проекта за период к средней величине инвестиций:
ARR =P_r /(1/2)I_ср.0

где Р_r — среднегодовая величина прибыли (за минусом отчислений в бюджет) от реализации проекта,
I_ср.0 — средняя величина первоначальных вложений, если предполагается, что по истечении срока реализации проекта все капитальные затраты будут списаны.

Иногда показатель рентабельности проекта рассчитывается на основе первоначальной величины инвестиций:
ARR = P_r/I₀

Рассчитанный на основе первоначального объема вложении, он может быть использован для проектов, создающих поток равномерных доходов (например аннуитет) на неопределенный или достаточно длительный срок.

Второй вариант расчета основан на отношении среднегодовой величины прибыли (за минусом отчислений в бюджет) от реализации проекта за период к средней величине инвестиций с учетом остаточной или ликвидационной стоимости первоначальных инвестиций (например учет ликвидационной стоимости оборудования при завершении проекта):
ARR= P_r/(1/2)*(I₀-I_f),

где P_r — среднегодовая величина прибыли (за минусом отчислений в бюджет) от реализации проекта;
I₀ — средняя величина первоначальных вложений;
I_f — остаточная или ликвидационная стоимость первоначальных инвестиций.

Преимуществом показателя эффективности инвестиций является простота расчета. В то же время он имеет и существенные недостатки. Этот показатель не учитывает стоимости денег во времени и не предполагает дисконтирования, соответственно, не учитывает распределения прибыли по годам, а, следовательно, применим только для оценки краткосрочных проектов с равномерным поступлением доходов. Кроме того, невозможно оценить возможные различия проектов, связанных с разными сроками осуществления.

Поскольку метод основан на использовании бухгалтерских характеристик инвестиционного проекта — среднегодовой величине прибыли, то коэффициент эффективности инвестиций не дает количественной оценки прироста экономического потенциала компании. Однако данный коэффициент предоставляет информацию о влиянии инвестиций. На бухгалтерскую отчетность компании. Показатели бухгалтерской отчетности иногда являются важнейшими при анализе инвесторами и акционерами привлекательности компании.

Данный материал подготовлен по книге «Коммерческая оценка инвестиций»
Авторы: И.А. Бузова, Г.А. Маховикова, В.В. Терехова. Издательство «ПИТЕР», 2003 год.

Источник