Как рассчитать сумму дисконтирования инвестиций

МСФО, Дипифр

Ставка дисконтирования для инвестиционного проекта. Это WACC — средневзвешенная стоимость капитала.

При анализе инвестиционных проектов методом NPV (чистой приведенной стоимости) нужно знать ставку для дисконтирования денежных потоков. По своей сути ставка дисконтирования в данном случае — это ставка процента, по которой инвестор имеет возможность привлечь финансирование. Как я писала в статье про IRR, если внутренняя норма доходности проекта выше, чем стоимость привлечения финансирования для этого проекта, то инвестор будет «зарабатывать» как это делают банки: привлекать деньги по меньшей ставке процента, а вкладывать их в проект по большей ставке.

Мало знать формулу, надо понимать ее смысл!

В Интернете достаточное количество статей, в которых обсуждаются способы расчета ставки дисконтирования. Большинство из таких публикаций представляют собой набор непонятных формул, причем чаще всего обозначения переменных в таких формулах различаются на разных интернет-ресурсах. При ближайшем рассмотрении все эти формулы являются правильными, вот только разобраться в этом человеку, приступающему к изучению финансов и инвестиционного анализа, не представляется возможным.

В целом создается впечатление, что многие авторы сайтов сами не очень разбираются в предмете, а просто переписывают известные и доступные им учебники. Я постараюсь в данной статье привести не просто формулы расчета ставки дисконтирования, а объяснить, почему ее нужно рассчитывать именно так, а не иначе. Во всяком случае, почему финансовый мир до сих пор делает это именно так. Потому что цель всех публикаций данного сайта — докапываться до сути предмета.

Но начинать изучение вопросов, связанных со ставкой дисконтирования, надо не с этой статьи. Если Вы зашли на эту страницу с поиска яндекса или гугла, советую предварительно прочитать публикации, рассказывающие о методах оценки инвестиционных проектов: NPV (метод чистой приведенной стоимости) и IRR (метод внутренней нормы доходности). Не лишним будет также прочитать и третью статью по теме: сравнение методов NPV и IRR.

Ставка дисконтирования — это стоимость привлечения финансирования для инвестиционного проекта

Оценка инвестиционной привлекательности проекта методом NPV (чистой приведенной стоимости) предполагает дисконтирование денежных потоков от проекта. При этом ставку дисконтирования надо каким-то образом определить, что является не такой уж простой задачей. По своей сути ставка дисконтирования здесь — это ставка привлечения финансирования/капитала для проекта.

Это можно показать на простом примере. Допустим, мы взяли кредит в банке под 10% годовых. Чтобы проект был прибыльным, денежные потоки от проекта должны покрывать все расходы, а также выплаты процентов по кредиту. Расходы учитываются в самих потоках денежных средств (притоки минус оттоки), а выплаты процентов будут учтены через дисконтирование. Поэтому мы должны применить к проектным денежным потокам ставку дисконтирования, равную в данном случае проценту по банковскому кредиту, так как источник финансирования в данном случае единственный. Если при дисконтировании денежных потоков от проекта по этой ставке NPV проекта равно нулю, то, значит, денежные потоки достаточны только для того, чтобы заплатить банку. Если NPV будет положительным, то эта положительная сумма будет нашей прибылью после уплаты банковских процентов.

Чисто математически, как мы помним, в методе NPV предполагается, что ставка инвестирования и ставка привлечения финансирования равны друг другу. Таким образом, величина NPV показывает прибыль от проекта в абсолютной сумме денежных средств. В методе IRR рассчитывается внутренняя доходность проекта в процентах, которая при сравнении со процентной ставкой финансирования, показывает прибыль от проекта в процентных пунктах.

Таким образом, чтобы рассчитать ставку дисконтирования для оценки инвестиционного проекта, надо вычислить стоимость финансирования этого проекта. Если у нас есть единственный источник финансирования, то определить ставку дисконтирования проще простого. Если таких источников несколько, то задача несколько усложняется.

Источники финансирования

Существует три источника финансирования инвестиций: можно 1) взять в долг (банк, выпуск облигаций) 2) выпустить акции и 3) использовать внутренние ресурсы (накопленную нераспределенную прибыль). Если инвестор является уже действующей компанией, то для него (инвестора) обычно доступны все три источника привлечения финансовых средств. Если это компания новая, только создающаяся (start-up), то, очевидно, что источник финансирования будет только один — взять в долг у того, кто даст (венчурные фонды). То же самое относится и к обычному человеку, вроде нас с вами: если мы захотим начать собственное дело, единственным источником финансирования для нас может быть только кредит в банке или у друзей.

Собственно говоря, чтобы рассчитать стоимость привлечения финансирования (часто говорят, стоимость привлечения капитала), нужно определить стоимость финансирования/капитала из каждого источника (долговой, акционерный и внутренний) и взять средневзвешенную величину.

В большинстве публикаций упоминаются термины «собственный и заёмный капитал». Заемный капитал — это те денежные средства, которые мы берем в долг. Собственный капитал — это привлечение средств через выпуск акций и то, что можно взять внутри компании, т.е. из нераспределенной прибыли. То есть тот капитал, который принадлежит акционерам компании. При этом стоимость внутреннего источника капитала (нераспределенной прибыли) равняется доходности, которую инвесторы требуют от вложений в акции компании, т.е. процентная ставка при финансировании проекта при выпуске новых акций и из внутренних ресурсов будет одинаковой. Почему это так?

Акционерный капитал и нераспределенная прибыль — одна цена

Чистая прибыль — это прибыль от операций компании, которая остается после выплаты налогов и, разумеется, после выплаты процентов по всем долгам. Менеджмент компании может использовать эту прибыль либо для выплаты дивидендов акционерам, либо для реинвестирования в бизнес. Нераспределенная прибыль — это чистая прибыль после выплаты дивидендов, та прибыль, которая осталась в компании для развития. Акционеры могут вложить полученные дивиденды в другие акции, в облигации, в другой бизнес. Поэтому компания должна зарабатывать при инвестировании собственных средств как минимум столько, сколько заработали бы акционеры, вложив свои дивиденды самостоятельно в проекты с аналогичным риском. Иначе (если компания не будет приносить им ожидаемый доход) они продадут акции компании и вложат полученные деньги в другие акции или проекты. Вот почему стоимость собственного капитала, заключенного в нераспределенной прибыли (той прибыли, которая не выплачена в виде дивидендов) равна доходности, которую акционеры ожидают от вложений в акции рассматриваемой компании.

Формула WACC. WACC (Weigthed Average Cost of Capital) — это средневзвешенная стоимость капитала

Стоимость финансирования (ставка дисконтирования) — это средневзвешенная стоимость привлечения финансирования/капитала из разных источников. Простейшая формула для расчета средневзвешенной стоимости капитала может быть записана в таком виде:

где W_д и W_a — это целевые веса для долгового (д) и собственного (принадлежащего акционерам) (а) капитала (W от слова weight = вес). Понятно, что W_д + W_a = 1.0.

а R_д и R_a — это соответствующая стоимость капитала (R от слова Rate = ставка процента)

Процентные выплаты по долговым обязательствам являются вычитаемыми из базы по налогу на прибыль. В некоторых статьях про ставку дисконтирования употребляется термин «налоговый щит», что является дословным переводом английского термина tax shield. Если принять во внимание, что проценты по долговым обязательствам уменьшают налогооблагаемую прибыль, то формула WACC примет окончательный вид:

где Т — ставка налога на прибыль, выраженная в долях от единицы

При ставке налога на прибыль в России в размере 20% величина (1-T) равна 1-0,2 = 0,8. Эффект «налогового щита» несколько уменьшает средневзвешенную стоимость капитала.

1. Как рассчитать W в формуле WACC — по рыночной или по балансовой стоимости капитала?

W_д представляет собой долю долгового капитала в общем (долговой+собственный) капитале компании. Соответственно, W_a — это доля собственного капитала в общем капитале. Измеряется в долях от единицы.

• W_д = Долговой/(Долговой+Собственный капитал) — доля заемного капитала в общем капитале компании
• W_a = Собственный/(Долговой+Собственный капитал) — доля собственного капитала в общем капитале компании

Чтобы рассчитать соотношение долгового и собственного капитала можно использовать либо рыночную, либо балансовую стоимость. Стоимость в данном случае означает в денежных единицах (рублях), а не в процентах.

Для компаний, акции которых котируются на фондовом рынке, нужно использовать рыночные стоимости долгового и собственного капитала.

• Рыночная стоимость собственного капитала (обыкновенных акций) для публичной компании рассчитывается как рыночная цена акции, умноженная на их количество в обращении.
• Рыночная стоимость заемного капитала в случае облигаций, которые торгуются на финансовом рынке, рассчитывается аналогично стоимости акций в обращении — произведение цены на количество. В случае долговых обязательств, не обращающихся на рынке, нужно рассчитывать амортизированную стоимость такого финансового обязательства (кто изучает МСФО, тот легко это сделает)
• При использовании рыночной стоимости капитала нераспределенная прибыль отдельно не учитывается, поскольку она уже учтена в рыночной стоимости акций

Западные учебники по финансам рекомендуют по возможности использовать величины рыночной стоимости долгового и собственного капитала для расчета WACC. Для компаний, акции которых не торгуются на фондовом рынке, можно взять стоимость капитала из баланса. В этом случае собственный капитал будет включать и резерв нераспределенной прибыли. Само собой более точные значения W в таком случае будут получены при использовании финансовой отчетности по стандартам МСФО.

2. Как рассчитать R в формуле WACC?

Проще всего определить ставку процента по долговому капиталу. Если она не прописана в договоре (с банком), то известны, по крайней мере, все денежные платежи, связанные с долговым обязательством. В этом случае нужно определить внутреннюю норму доходности, это эффективная процентная ставка по финансовому инструменту. Она же и будет величиной R_д в формуле WACC. Понятно, что если компания привлекает денежные средства с использованием различных долговых инструментов, ставки % по ним могут быть разными. Тогда в расчете WACC надо будет использовать средневзвешенную величину % по всем долговым обязательствам.

Гораздо сложнее оценить стоимость собственного капитала. Для этого существуют несколько методов, самый известный из которых, это метод CAPM (Capital Asset Pricing Model). Эта тема достаточна обширна, поэтому она заслуживает отдельной статьи, которая будет написана в ближайшем будущем.

Всегда ли надо считать WACC компании?

Использование WACC в качестве ставки дисконтирования для любого инвестиционного проекта оправдано только в том случае, если финансирование не является целевым. То есть если компания постоянно привлекает капитал из различных источников и использует его из единого пула для финансирования всех своих проектов.

В теории менеджмент каждой компании понимает, какая структура капитала является оптимальной для максимизации стоимости акций на фондовом рынке. Привлекая финансирование из различных источников, менеджмент старается сохранять эту заданную структуру капитала в любой момент времени. Такая ситуация возможна только в крупных компаниях, да и то в идеальном случае.

В реальной жизни при планировании инвестиционных проектов менеджмент компании, как правило, под каждый новый проект ищет конкретные источники денежных средств. В этом случае в качестве ставки дисконтирования при расчете NPV проекта надо использовать средневзвешенную стоимость финансирования из этих источников. А если это единственный целевой кредит в банке, то денежные потоки от проекта необходимо дисконтировать по % ставке этого кредита.

На этом повествование о ставке дисконтирования не заканчивается. Остались еще вопросы, связанные с определением стоимости собственного капитала, с учетом влияния инфляции при анализе инвестиционных проектов. В одной из предыдущих статей я привела 7 ситуаций, в которых стандарты МСФО требуют применять дисконтирование. Какую ставку дисконтирования нужно использовать в этих случаях и написано ли что-то в МСФО по этому поводу? На эти вопросы я постараюсь ответить в будущих публикациях на данном ресурсе.

Ставка дисконтирования на 2015 год

Среди поисковых запросов в яндексе и в гугле этот запрос занимает далеко не последнее место. Интересно, что хотят найти люди в Интернете, задавая в поиске эту фразу?

Ставка дисконтирования для анализа инвестиционных проектов должна рассчитываться на индивидуальной основе для каждого инвестора, а, возможно, и для каждого проекта (при условии его целевого финансирования). Надеюсь, что данная статья поможет кому-то хотя бы понять направление, в котором надо действовать при выборе ставки дисконтирования для своих будущих проектов. Конечно, на ее величину влияет общее состояние экономики и уровень процентных ставок в государстве, который прямо зависит от ставки рефинансирования Центробанка. Но никто не скажет вам и не решит за вас, какую ставку дисконтирования вы должны использовать в 2015 году для анализа своих будущих инвестиций. В вопросах денег так же, как и в вопросах любви, лучше разбираться самостоятельно.

В любом деле успех кроется в серьезной аналитической работе и в грамотном просчете вариантов.

Источник

Дисконтированная стоимость капитальных вложений (нюансы)

Дисконтированная стоимость капитальных вложений — показатель, который менеджменту предприятия необходимо знать в целях стратегически верного принятия решения об инвестировании нераспределенной прибыли, а в ряде случаев — о привлечении стороннего финансирования. Каким образом рассчитывается этот показатель и какие факторы могут повлиять на использование результатов соответствующих расчетов?

Что представляет собой дисконтированная стоимость?

Под дисконтированной стоимостью в бизнесе принято понимать объем денежных средств, которыми фирма должна располагать на текущий момент для того, чтобы при инвестировании соответствующих средств в некий проект увеличить их спустя некоторое время, например через год, до заданной величины (на определенное количество процентов).

Например, для того чтобы получить капитал объемом 1 100 000 руб. за счет инвестирования в некий проект, прогнозная рентабельность которого составляет 10% годовых, фирма должна иметь текущий капитал с дисконтированной стоимостью, составляющей 1 000 000 руб.

Дисконтированная стоимость в самом общем случае вычисляется по формуле:

ДС = К / (1 + ПРОЦ) СП (ПЕРИОД) ,

ДС — дисконтированная стоимость;

К — целевой объем поступлений после инвестирования в проект;

ПРОЦ — ожидаемая рентабельность вложений (в десятичных дробях);

СП (ПЕРИОД) — показатель степени, значение которого соответствует количеству периодов инвестирования, исходя из которой рассчитывается рентабельность (например, если это 2 года, то применяется степень 2 (квадрат)).

На формулу влияет установленный период капитализации — установленный срок, по истечении которого происходят расчет и начисление процентов. В случае если, например, инвестиционный капитал размещается на 1 год на банковском депозите со ставкой 10%, со стандартным (для банка) периодом капитализации 1 месяц, формула дисконтированной стоимости будет несколько сложнее:

ДС = К / (1 + ПРОЦ/ПЕРИОД) СП (МЕС) ,

ДС — дисконтированная стоимость;

К — целевой объем капитала после снятия с депозита;

ПРОЦ — ставка по депозиту в процентах годовых (представленная в десятичных дробях);

ПЕРИОД — количество периодов, в каждом из которых начисляется капитализация (в данном случае это будет цифра 12 — количество месяцев в году);

СП (МЕС) — показатель степени, соответствующий количеству периодов, за которые начисляется процент (в данном случае количество месяцев).

Для чего рассчитывается дисконтированная стоимость капитальных вложений?

В контексте капитальных вложений дисконтированная стоимость будет рассматриваться, таким образом, как сумма инвестиций, которую необходимо вложить в некий производственный проект в целях получения в будущем расчетного показателя доходности этих инвестиций.

Рассматриваемый показатель может иметь значение, прежде всего, с точки зрения принятия менеджерами или собственниками предприятия решения касательно инвестирования нераспределенной прибыли. Так, если дисконтированная стоимость по капиталу в рублях должна составить 10 000 000 руб. при рентабельности капитальных вложений в 10%, в то время как нераспределенная прибыль (выступающая единственным доступным источником инвестиций) не превышает 8 000 000 руб., то менеджеры или собственники могут принять решение вложить нераспределенную прибыль в другой проект (объект), возможно, с меньшей рентабельностью, но и в то же время меньшей дисконтированной стоимостью (в пределах 8 000 000 руб.).

Как рассчитывается дисконтированная стоимость капитальных вложений?

Для примера рассмотрим наиболее простой случай, когда инвестиции осуществляются в расширение собственного производства (приобретение новых производственных основных средств, далее — ОС). Для вычисления дисконтированной стоимости, о которой идет речь, нужно, прежде всего, определить показатель ПРОЦ, который в данном случае будет представлен рентабельностью капитальных вложений. Он вычисляется по формуле:

ПРОЦ = ДОС / КВОС,

ДОС — чистый доход, полученный в период реализации продукции, выпущенной за счет внедрения ОС, в которые были вложены инвестиции;

КВОС — сумма инвестиций, которые требуются для обеспечения функционирования соответствующих ОС.

Допустим, годовой показатель ДОС при задействовании ОС, составляющих мощности завода АО «Стартап-Коммуникации», будет 1 200 000 руб., а КВОС — 12 000 000 руб. В этом случае показатель ПРОЦ — рентабельность капитальных вложений в основные средства главного завода АО «Стартап-Коммуникации» — составит:

1 200 000 / 12 000 000 = 0,1 или 10%.

Условимся, что совет директоров АО «Стартап-Коммуникации» рассматривает варианты эффективного инвестирования нераспределенной прибыли в размере 12 000 000 руб. При этом собственник АО «Стартап-Коммуникации» поставил условие: он разрешит потратить данную сумму, только если прибыль от ее инвестирования составит не менее 2 500 000 руб. через 2 года (т. е. превысит прибыль от размещения этой же суммы на банковском депозите на тот же срок).

Совет директоров изучает возможность вложения суммы нераспределенной прибыли в расширение производственных мощностей завода АО «Стартап-Коммуникации». Для этого подсчитывается дисконтированная стоимость инвестиций при следующих вводных:

К = 14 500 000 руб.;

Дисконтированная стоимость капитальных вложений в новый завод АО «Стартап-Коммуникации» составит:

ДС = 14 500 000 / (1 + 0,1) 2 = 11 983 471 руб.

Таким образом, имеющихся 12 000 000 руб. нераспределенной прибыли фирмы хватит на то, чтобы принести собственнику желаемые 2 500 000 дохода за счет инвестиций в расширение производства.

Установить величину расчетного значения прибыли по рассматриваемому проекту можно дальнейшими вычислениями, например, с использованием формул, приведенных в первом разделе настоящей статьи. Заметим, что обратный дисконтированию процесс вычислений носит название компаундинг и тоже широко применяется при расчете инвестиционных проектов.

ОБРАТИТЕ ВНИМАНИЕ! Существуют специальные таблицы дисконтирования и компаундинга, позволяющие без дополнительных вычислений определить коэффициент дисконтирования (компаундинга), на который нужно затем умножить имеющийся показатель К (капитала).

Дисконтированная стоимость капитальных вложений в бизнесе: нюансы

Выше мы отметили, что рассматриваемый показатель может задействоваться при принятии решений об использовании предприятием нераспределенной прибыли. Какие факторы, кроме дисконтированной стоимости, могут учитываться менеджерами или собственниками фирмы при принятии соответствующих решений?

Прежде всего, будет иметь значение величина прогнозного чистого дохода по итогам применения основных средств, поскольку именно она:

• определяет рентабельность капитальных вложений;
• влияет на возможное согласие собственника потратить нераспределенную прибыль посредством вложения в ОС.

Этот показатель (ДОС) в общем случае вычисляется по формуле:

ДОС = Д(ПЕРИОД) – НБ(ПЕРИОД),

Д(ПЕРИОД) — доход по итогам применения ОС до налогообложения за анализируемый период;

НБ(ПЕРИОД) — общая сумма налогов и взносов в бюджет в той части производства, в которой задействуются соответствующие ОС.

В свою очередь, показатель Д(ПЕРИОД) рассчитывается по формуле:

Д (ПЕРИОД) = ВП – МЗ – ОТ,

ВП — выручка от продаж товаров, произведенных с помощью ОС, в которые вложены капитальные инвестиции;

МЗ — величина материальных затрат на выпуск данной продукции;

ОТ — оплата труда работников, использующих ОС.

Все 3 указанных показателя — ВП, МЗ и ОТ — рассчитываются в один и тот же период.

В случае если предприятие не располагает капиталом в размере, который больше или равен дисконтированной стоимости капитальных вложений, то рентабельность капитальных вложений можно попробовать увеличить, к примеру, для того чтобы:

• получить возможность оформить недостающую сумму в виде займа (проценты по которому будут компенсированы за счет возросшей рентабельности);
• запросить дополнительный капитал у инвестора (аргументировав такую инвестицию возросшей рентабельностью).

Управлять рентабельностью можно:

• за счет увеличения отпускных цен на реализуемую продукцию (отсюда вырастет показатель ВП);
• за счет снижения показателя МЗ путем оптимизации производства, ОТ — за счет оптимизации рабочих часов.

Однако следует понимать, что в обоих случаях — как при увеличении ВП, так и при снижении МЗ или ОТ — может существенно вырасти показатель НБ, например, если уплачивается налог на прибыль по обычной схеме.

ВАЖНО! Приведенный пример и рассуждения — это частный простой случай, предлагаемый для понимания сути процесса дисконтирования. На практике для крупных инвестиционных проектов проводятся более сложные расчеты. Например, метод NPV (Net Present Value — чистая текущая стоимость) построен на дисконтировании всех прогнозных денежных потоков, входящих в проект: и направляемых в проект, и получаемых от него. В нашем материале такая степень сложности не рассмотрена.

Итоги

Дисконтированная стоимость капитальных вложений — сумма, необходимая для извлечения заданного объема чистой прибыли по факту инвестирования соответствующих вложений с установленным уровнем рентабельности. Этот показатель может применяться при принятии менеджерами или собственниками решения об инвестировании и выборе вариантов инвестирования.

Ознакомиться с особенностями иных направлений финансового менеджмента на предприятии вы можете в статьях:

Источник