Доходность по региональным облигациям

Муниципальные облигации: стоит ли сейчас покупать долги регионов

На какие муниципальные облигации обратить внимание, как выбирать муниципальные облигации себе в портфель, почему регионы активно размещают облигации и что происходит с финансами регионов.

Муниципальные облигации и облигации регионов — интересный инструмент для частных инвесторов, которые ищут доходную, но надежную альтернативу банковским депозитам. Они более доходны, чем ОФЗ, и при этом надежнее, чем облигации корпораций. В последние несколько месяцев российские субъекты активно выходят на рынок с новыми выпусками облигаций. Рассказываем, на что смотреть, выбирая региональные облигации себе в портфель, и на бумаги каких регионов сегодня стоит обратить внимание.

© При использовании материалов сайта и цитировании — ссылка с URL-адресом обязательна

Что происходит с финансами регионов?

За период действия мер борьбы с коронавирусом в апреле — мае 2020 года и существенного падения добычи нефти и цен на нее налоговые и неналоговые доходы (ННД) российских регионов сократились на 546 млрд рублей (26%) по сравнению с аналогичным периодом 2019 года, подсчитали в рейтинговом агентстве НКР.

Поступления по налогу на прибыль уменьшились на 292 млрд рублей (33%), а по налогу на доходы физических лиц (НДФЛ) — на 91 млрд рублей (17%). Отрицательная динамика НДФЛ встречалась чаще, чем падение налога на прибыль: снижение НДФЛ показали 82 региона, налога на прибыль — 71 регион.

Кто аутсайдеры?

По данным НКР, в пятерку наиболее пострадавших регионов вошли Пермский край, Астраханская область и Ямало-Ненецкий автономный округ (ННД каждого сократились на 52%), а также Красноярский край (—51%) и Республика Коми (—45%). Рост ННД за период действия ограничительных мер показали Чукотский автономный округ (+86%), Ханты-Мансийский автономный округ (+17%), Республика Алтай (+9%), Амурская и Ленинградская области (+8% и +6% соответственно). Успехи первых двух регионов, по оценке НКР, стали результатом авансовых платежей по налогу на прибыль в апреле 2020 года.

В целом зависимость региональных бюджетов от федеральной поддержки по итогам первых пяти месяцев 2020 года существенно выросла. Совокупные доходы бюджетов субъектов РФ за указанный период сократились лишь на 10%, так как увеличение объемов финансовой помощи от федерального центра частично компенсировало резкое снижение налоговых поступлений, говорится в отчете агентства.

В январе — мае федеральный центр предоставил региональным бюджетам дотации, субсидии и субвенции в размере 1 трлн рублей. Это на 56% больше, чем помощь за аналогичный период 2019 года. В результате отрицательную динамику совокупных доходов, включая межбюджетные трансферты, продемонстрировали лишь 30 регионов, тогда как сокращение налоговых доходов зафиксировали 78 регионов.

Во второй половине года ННД субъектов РФ, скорее всего, частично восстановится, хотя повышенная зависимость ряда регионов от федеральных трансфертов сохранится, полагают в НКР.

Дальнейшая динамика доходов региональных бюджетов будет зависеть от вероятности второй волны эпидемии, которая может привести к новым ограничениям, снизить темпы восстановления национальной экономики и уменьшить готовность федерального правительства и дальше компенсировать регионам выпадающие доходы, считают аналитики агентства:

— Возможности самих субъектов федерации по сокращению расходов существенно ограничены. Если экономия на федеральном уровне возможна за счет пересмотра графиков реализации крупных инфраструктурных проектов или отказа от закупок вооружения, то на региональном уровне около 80% бюджетных расходов идут на социальные нужды: образование, медицину, социальную поддержку населения.

Почему регионы активно выходят на рынок облигаций

Обычно местные органы власти используют облигации, чтобы финансировать бюджетный дефицит или какие-то инфраструктурные проекты в регионе.

Как правило, расходы региональных бюджетов распределяются в течение года неравномерно, пик бюджетных трат приходится на декабрь. Кроме того, в конце осени субъекты должны погашать краткосрочные бюджетные кредиты Федерального казначейства. Это вынуждает регионы и муниципалитеты активно выходить на рынок коммерческих заимствований именно во второй половине года.

Но в этом году на это наложились еще и дополнительные факторы. Из-за эпидемии COVID-19 и карантинных мер доходы регионов сильно сократились. При этом потребность в деньгах лишь отчасти компенсировала финансовая помощь из федеральных источников.

В случае второй волны пандемии серьезный стресс для региональных бюджетов сохранится, а готовность федерального правительства предоставлять дополнительную поддержку может снизиться.

В такой ситуации региональные власти вынуждены прибегать к выпуску облигаций. К тому же снижение ключевой ставки позволяет сегодня регионам размещать свои облигации по гораздо более выгодным ставкам, чем было ранее.

На какие региональные облигации обратить внимание

С мая по август семь российских регионов уже вышли на рынок с новыми выпусками облигаций. В общей сложности они привлекли у инвесторов больше 63 млрд руб.

В сентябре еще четыре региона — Башкирия, Липецкая область, Белгородская область и Томская область — объявили о том, что готовят новые облигации.

Yango.Pro собрал в одном месте список свежих инвестиционных идей на рынке муниципальных облигаций, на которые сегодня стоит обратить внимание.

Московская область

AA+(RU)/Стабильный от АКРА
Ba1/Стабильный от Moody’s
BBB-/Стабильный от Fitch Ratings

Мособласть — один из наиболее выигрышных с точки зрения экономики регионов страны. В 2019 году она находилась на втором месте среди субъектов РФ по размеру валового регионального продукта (ВРП) (4.76 трлн руб.).Ее безусловный плюс — близость к Москве, которая легко гарантирует и стабильный рынок сбыта, и спрос на трудовые ресурсы (а это залог низкого уровня безработицы в регионе).

Темпы роста промышленного производства в области в 2016–2019 годах значительно опережали среднероссийский показатель (не менее 10% в год при среднем уровне по стране 2–3%). В промышленности доминирует пищевое производство (22%). А еще Мособласть является одним из крупнейших сельхозпроизводителей ЦФО (6-е место).

При этом налоговые поступления в бюджет не завязаны на одного крупного налогоплательщика: исторически максимальная доля одного налогоплательщика в налоговых доходах бюджета составляет менее 4%.

Московская область традиционно была консерватором в плане бюджетной политики: в 2019 году дефицит бюджета составил 14% внутренних доходов, уровень самофинансирования бюджета — 87%, а долговая нагрузка — 34%. В 2020 году регион рассчитывает выйти на уровень дефицита бюджета 13% и самофинансирования 88%.

Мособласть размещает облигации с 2016 года. На конец прошлого года на облигации приходилось около 49% долга региона. Сейчас у Мособласти в обращении 5 выпусков облигаций общим объемом по непогашенному номиналу 96.75 млрд руб. Благодаря наработанному опыту публичных займов у региона нет проблем с рефинансированием долгов, так как всегда имеется открытый доступ ко всем источникам долгового финансирования на привлекательных условиях.

Свердловская область

ruAA-/Стабильный от Эксперт РА
А+(RU)/Стабильный от АКРА
BB+/Стабильный от Fitch Ratings

Классический промышленный регион. Промышленность составляет основу региональной экономики (регион в лидерах по объему отгруженной продукции в металлургии и на 4-е месте по объему выпуска обрабатывающей промышленности. К примеру, среди крупнейших предприятий региона такие компании, как МРСКА Урала, «Уралвагонзавод» и корпорация «ВСМПО-АВИСМА».

За четыре года с 2014 года внутренние доходы бюджета росли на 57%. Прошлый год регион закончил с дефицитом в 14.3 млрд руб. (6.5% внутренних доходов). В бюджет области на 2020 год чиновники заложили дефицит уже на уровне 29.4 млрд руб. (12.5%).

До сих пор Свердловской области удавалось удерживать весьма умеренный уровень долговой нагрузки. В прошлом году отношение долга к внутренним доходам составило 35%. По итогам этого года долговая нагрузка должна вырасти до 43%.

Между тем по качеству управления региональными финансами область входит в «зеленую группу регионов» по классификации Минфина.

Большую часть дефицита бюджета область традиционно финансирует коммерческими кредитами, на облигации приходится почти 33% долга. Всего в обращении у региона сейчас 6 выпусков облигаций общим объемом по непогашенному номиналу 47 млрд руб.

Ульяновская область

ruBBB+ от Эксперт РА

Более четверти ВРП области формирует обрабатывающая промышленность. Среди ведущих отраслей — машиностроение, автомобилестроение и авиастроение.

По итогам 2019 года доля ННД в регионе составила 76.7%. В структуре налоговых доходов наибольшую долю занимают акцизы — 35.1%, налог на прибыль организаций — 24.6%, налог на доходы физических лиц — 25.4%.

В прошлом году региональный бюджет был исполнен с дефицитом в размере 2.3 млрд руб., или 5.0% ННД. В 2020 году тоже ожидается дефицитный бюджет (2.1 млрд руб., или 4.3% ННД). Покрывать дефицит регион планирует за счет облигационных займов и банковских кредитов.

Правда, кризисная ситуация на фоне пандемии может подпортить картину и привести к наращиванию долговой нагрузки. На 01.01.2020 долговая нагрузка области составляла 53.4%, а общий уровень долга достигал 24.9 млрд рублей. При этом большая часть портфеля приходилась на банковские и бюджетные кредиты. Доля облигационных займов составляла 20.1%.

Самарская область

BB+ от S&P
Ba2 от Moody’s
АА(RU) от АКРА

Основа экономики региона — обрабатывающая промышленность и добыча нефти (22% и 20.8% ВРП в 2018 году соответственно). При этом в структуре обрабатывающей промышленности доминирует производство транспортных средств (42.5%).

Долговая нагрузка региона в прошлом году составила 33%. Примерно тот же уровень регион постарается сохранить и по итогам текущего года. Правда, по оценке АКРА, из-за возможного снижения налоговых и неналоговых доходов в 2020 году соотношение ее долга и текущих доходов может увеличиться до 34% (в 2022 году регион обещает снизить долговую нагрузку до 28%).

В структуре долга области преобладают облигации (примерно две трети долга), остальная часть — бюджетные кредиты. Благодаря этому ежегодный объем погашения (рефинансирования) не превышает 18% текущего объема долга (не более 8.7 млрд руб.).

2018 и 2019 годы Самарская область закрывала с профицитом бюджета. Однако в текущем году предусмотрено исполнение бюджета с дефицитом около 8% ННД, который планируется покрыть в основном за счет средств, накопленных в предыдущие годы.

Регион регулярно размещает средства на депозитах в объеме, который превышает среднемесячные расходы бюджета в 2019 году. По состоянию на 01.04.2020 средства на банковских депозитах более чем вдвое превышали сумму долговых обязательств области, которые ей предстоит погасить в этом году.

Белгородская область

Белгородская область занимает 2-е место в ЦФО по объему ВРП на душу населения после Москвы. На территории региона сосредоточено более 40% разведанных запасов железных руд страны и 80% железных руд Курской магнитной аномалии.

Доля ННД в общих доходах бюджета составила 78% в прошлом году.

Последний раз бюджет региона заканчивал год с профицитом в 2018 году. В прошлом году бюджет оказался дефицитным (-1.8 млрд руб.) Дефицит по итогам этого года должен достигнуть уже 11.7 млрд руб.

На 1 сентября долг региона составлял 30.9 млрд руб. К концу года, по прогнозам чиновников, он должен увеличиться до 34.2 млрд руб. Это значит, что долговая нагрузка области вырастет до 49% с 38% на конец 2019 года.

Ярославская область

BB от Fitch
ruBBB от «Эксперт РА»

По объемам производства ВРП (на душу населения) Ярославская область на 6-м месте среди регионов Центрального федерального округа. Основные отрасли промышленности региона — машиностроение и металлообработка, химия и нефтехимия, а также пищевая промышленность.

Один из плюсов области — невысокая зависимость областного бюджета от федеральных трансфертов и стабильная база налоговых и неналоговых доходов: их доля в доходах бюджета области стабильно превышает 80%. По итогам 2019 года она составила 82.5%.

В структуре налоговых доходов наибольшую долю занимает налог на прибыль организаций — 31.9%. Правда, на долю крупнейшего налогоплательщика Филиал ООО «ПК «Балтика» — «Пивзавод «Ярпиво» приходится 10.1% ННД, это означает, что бюджет региона довольно сильно зависит от финансового состояния компании.

По итогам 2019 года бюджет региона был исполнен с дефицитом 1.5% ННД, это на 0.6 п.п. ниже уровня 2018 года.

Финансировать дефицит область традиционно предпочитает за счет размещения облигаций. Планировалось, что в 2020–2022 годах бюджет региона будет бездефицитным. Однако на конец 2020 года по прогнозам областных чиновников без дефицита все же не обойтись — он, как ожидается, составит 918 млн руб. (1.5%)

С учетом того, что область довольно сильно опирается на облигации (их доля в долговом портфеле 52.3%), долговая нагрузка у нее довольно высокая: на 1 января 2020 года она составляла 65.9%. По итогам 2020 года регион рассчитывает выйти на объем долга 38.3 млрд руб. и долговую нагрузку 61%.

Республика Саха (Якутия)

BBB- от Fitch
ruАА- от «Эксперт РА»

Якутия — самый крупный по площади субъект РФ, занимает пятую часть всей территории России. По рейтингу общих запасов всех видов природных ресурсов Республика Саха (Якутия) занимает 1-е место в России. Основная отрасль республики — горнодобывающая.

В Якутии добывается 95% всех российских алмазов и 24% золота. В мировом масштабе ее доля в добыче алмазов составляет 25%.

В прошлом году доходы республиканского бюджета составили 220 млрд руб. из которых 132.2 млрд руб. — внутренние. Доля налоговых и неналоговых доходов бюджета составила по итогам 2019 года 60.08%. При этом республика имеет более высокую долю дотаций из федерального бюджета по сравнению с отдельными субъектами РФ.

По итогам прошлого года госбюджет республики был исполнен с дефицитом в 1.9 млрд руб. (1.4%), в этом году он тоже будет дефицитным.

Республика исторически входит в первую благополучную группу субъектов РФ с высоким уровнем долговой устойчивости. Объем госдолга на начало 2020 года составлял 49.2 млрд руб. Уровень долговой нагрузки — 37.2%.

Якутия — старейший эмитент на рынке региональных облигаций. Республика дебютировала на публичном долговом рынке еще в 2002 году и в общей сложности разместила уже больше 20 займов. Сейчас у нее в обращении 8 выпусков облигаций.

Башкирия

BBB от Fitch
Ba1 от Moody’s
ruAA+ от «Эксперт РА»

Крупнейший индустриальный центр страны. Регион входит в 10 лидеров по добыче нефти (в настоящее время на госбалансе числится 1300 месторождений). Кроме того, республика является одним из крупнейших регионов по производству сельхозпродукции в России (в основном в животноводстве).

Визитные карточки региона — такие компании, как Башнефть и Башкирская содовая компания.

Республика Башкортостан — консерватор в плане бюджетной политики: с 2017-го по 2019 год регион сохранял умеренный уровень профицита бюджета (в среднем 4% внутренних доходов) и высокий уровень самофинансирования (в среднем 77%). Долговая нагрузка на конец 2019 года составляла низкие 9%. При этом с 2017 по 2019 год Башкирия сократила долг на 26% — до 13.5 млрд руб. По итогам 7 месяцев 2020 года долг составлял 15.5 млрд руб., долговая нагрузка 10%.На 77% долг представлен бюджетными кредитами и только на 10% облигациями.

По состоянию на 1 августа республика располагала ликвидными средствами, которые в 2.4х раза превышали ее долговые обязательства.

Томская область

BB-/Стабильный от S&P
ruBBB+/Стабильный от Эксперт РА
BBB(RU)/Стабильный от АКРА

Промышленный регион на юго-востоке Западной Сибири. Область обладает довольно высоким уровнем социально-экономического развития за счет добычи нефти и статуса Томска как одного из ведущих центров науки и образования.

Оценочно рост ВРП в 2019 году составил 1.4% г/г. В структуре промпроизводства ключевую роль играют нефтегазодобыча и переработка (Томскнефть, ГПН-Восток, Востокгазпром, Русснефть).

В 2019 году область имела умеренный дефицит (6.9% внутренних доходов), за семь месяцев 2020 года — высокий, 14% внутренних доходов. Расходы выросли на 20%, в то время как доходы — только на 8%. Собственные доходы бюджета упали на 10% (8% — в среднем по России, 9% — по СФО) — главным образом из-за сокращения поступлений от налога на прибыль на 34% (18% — по России, 22% — по СФО) на фоне кризиса, вызванного COVID-19, и снижения цен на нефть.

Долг региона за восемь месяцев 2020 года вырос на 17% — до 37.9 млрд руб. с 32.3 млрд руб. на конец 2019 года. Рост произошел главным образом за счет увеличения бюджетных кредитов на 5.5 млрд руб.

Регион имеет комфортный график погашения долга: в течение года погашается около 16% долга, а пик погашений облигаций и коммерческих кредитов приходится на 2022–2023 годы. При этом, исходя из бюджета, в 2020 году долговая нагрузка, должна составить 61%.

Липецкая область

BB+ от Fitch
AA(RU) от АКРА

Экономика региона ориентирована на промышленный сектор с акцентом на черную металлургию. В 2019 году 10 крупнейших налогоплательщиков области внесли в бюджет 41.5% общих налоговых поступлений (среди них — НЛМК, Черкизово и Индезит Интернешнл). К слову, доля Липецкой области в российском производстве бытовых холодильников и морозильников — 26%.

В 2016–2019 годах совокупные доходы бюджета области выросли на 25% — до 64.2 млрд руб., причем почти полностью за счет налоговых и неналоговых доходов региона.

Благодаря весьма консервативной бюджетной политике Липецкой области удалось существенно снизить уровень долговой нагрузки — показатель долг/собственные доходы снизился с 44% в 2016 году до 29% на конец 2019 года. Сейчас по этому показателю регион на 24-м месте в РФ.

Одно из слабых мест в финпоказателях региона — большая доля краткосрочных долгов. Сроки погашения по 50% прямого долга области наступают в 2020–2021 годах. Правда, Минфин региона подчеркивает, что этот факт сглаживает хороший запас ликвидности и умеренный уровень долга в целом (по состоянию на 1 августа он составлял 14.3 млрд руб. и был на 34% представлен облигациями.

Как выбирать муниципальные облигации: шпаргалка для инвесторов

Кредитный рейтинг

Рейтинг кредитоспособности отражает способность региона своевременно и в полном объеме выполнять свои финансовые обязательства. Поэтому степень финансовой устойчивости регионов и муниципалитетов можно оценить по их кредитному рейтингу.

— Присвоенный рейтинг — это результат полного и глубокого анализа социально-экономических и финансовых метрик региона. Чем выше уровень рейтинга, тем выше уровень кредитоспособности и ниже вероятность дефолта, — объясняет Гульназ Галиева, старший директор по корпоративным и суверенным рейтингам «Эксперт РА». — Уровень кредитного рейтинга также оказывает влияние на котировку бумаги.

Полный список регионов, у которых есть рейтинги, например, от «Эксперт РА», можно найти на сайте агентства.

Доля налоговых и неналоговых доходов (ННД) в структуре доходов бюджета

— Это показатель, оценивающий степень самостоятельной доходной части бюджета, — поясняет Гульназ Галиева. — Бóльшая автономия бюджета региона свидетельствует о более высокой эффективности его бюджета. Агентство положительно оценивает уровень ННД более 70% от доходов бюджета.

Уровень профицита/дефицита бюджета

Этот показатель позволяет оценить эффективность бюджета региона и наличие у него резерва свободных средств.

— Исполнение бюджета с профицитом создает запас активов, которые могут быть использованы для развития региона и погашения задолженности, — говорит Галиева. — Бюджетный дефицит может приводить к росту долговой нагрузки, что негативно отразится на кредитоспособности региона. При оценке дефицита/профицита мы рекомендуем смотреть ретроспективно хотя бы на три последних года.

Уровень долговой нагрузки

Уровень долговой нагрузки региона можно определить расчетным путем самостоятельно — это соотношение долга к налоговым и неналоговым обязательствам.

— Чем ниже долговая нагрузка, тем ниже риски инвестирования в эмитента, — объяснили в «Эксперт РА». — В соответствии с нашей методологией долговая нагрузка свыше 75% оказывает давление на кредитоспособность эмитента.

Процентная ставка

Муниципальные и региональные облигации по своей сути приближены к ОФЗ (так как по этим обязательствам отвечает город или субъект РФ, входящий в состав России), но в то же время такие бумаги отличаются более высокой доходностью за счет повышенного риска по сравнению с облигациями Минфина РФ.

— Часто субфедеральные облигации оценивают по надежности на уровне ОФЗ, полагая, что в случае сложной ситуации государство поможет, — говорит представитель «Эксперт РА». — Неписаная поддержка со стороны федерального центра по отношению к регионам, конечно, есть. Но стоит помнить, что в соответствии с Бюджетным кодексом РФ государство не несет ответственности за обязательства регионов. Отсюда и премия за риск по субфедеральным и муниципальным облигациям.

Частота выплаты купона

Одной из особенностей региональных облигаций является то, что часто по таким бумагам предусмотрена квартальная, а не полугодовая выплата купонов, как, например, по корпоративным облигациям. Для кого-то из инвесторов (кому важно получать регулярный фиксированный доход каждые три месяца) эта специфика региональных облигаций может стать дополнительным преимуществом.

Амортизация

Выпуски муниципалитетов и субъектов РФ в большинстве случаев предусматривают механизм амортизации, когда эмитент производит выплату номинала не в дату погашения, а частями в течение всего периода обращения бумаг. Для городов и регионов это хорошая возможность растянуть выплаты и снизить нагрузку на бюджет.

— Если облигация с амортизацией долга, то номинальная стоимость бумаги будет возвращаться инвестору в течение срока обращения частями. Соответственно, купон будет уменьшаться в рублевом эквиваленте, так как уменьшается номинал, на который начисляется купон. Объем задолженности у эмитента уменьшается, и он таким образом экономит на процентных выплатах по нему, — поясняет Гульназ Галиева. — Выпуски с амортизацией размещаются с чуть повышенной ставкой, чем обычной бумаги. Это немного компенсирует последующее уменьшение купонной выплаты.

Ликвидность

— По сравнению с сектором корпоративных бумаг объем субфедеральных облигаций в обращении значительно меньше, поэтому эти инструменты обладают более низкой ликвидностью на рынке. Кроме того, обычно основными держателями субфедеральных и муниципальных облигаций являются негосударственные пенсионные фонды и банки, которые держат такие бумаги до погашения. Отсюда небольшие объемы торгов и низколиквидный вторичный рынок, — резюмировала представитель рейтингового агентства.

Источник