Анализ инвестиционного проекта в условиях инфляции
Инфляция оказывает существенное влияние на основные показатели инвестиционного проекта, поскольку от ее темпов зависит не только стоимость капитала (ставка дисконтирования), но и реальная стоимость денежных потоков.
Корректировка ставки дисконтирования на уровень инфляции
Для учета влияния инфляции на ставку дисконтирования используется уравнение Фишера, которое в общем виде выглядит следующим образом:
где Rn – номинальная процентная ставка;
Rr – реальная процентная ставка;
i – ожидаемый темп инфляции.
Из этого уравнения можно выразить реальную и номинальную процентную ставки:
В качестве ставки дисконтирования может быть использована как реальная процентная ставка, так и номинальная, что зависит от выбора способа учета воздействия инфляции на денежные потоки проекта.
Два способа учета влияния инфляции на денежные потоки проекта
Учет фактора инфляции при анализе инвестиционных проектов является достаточно сложной и неоднозначной задачей. Для ее решения используется два подхода, суть которых сводится к следующему.
- Номинальная стоимость капитала, используемого для финансирования проекта, приводится к реальной по указанной выше формуле. При этом номинальная величина ожидаемых денежных потоков проекта также приводится к их реальной стоимости.
- При расчете NPV (англ. Net Present Value) проекта используется номинальная стоимость капитала и номинальная величина ожидаемых денежных потоков.
Первый метод практически не используется на практике, поскольку объективная оценка реальной стоимости денежных потоков практически невозможна. Это вызвано тем, что инфляция неодинаково воздействует на разные компоненты денежного потока. Например, величина амортизационных отчислений вообще не подвержена воздействию инфляции, в отличие от розничных цен на реализуемую продукцию.
Пример
Компания рассматривает возможность реализации инвестиционного проекта, требующего первоначальных капитальных инвестиций в размере 300 000 у.е. и срок реализации 3 года. Основные параметры проекта выглядят следующим образом.
- Ожидаемый объем реализации продукции по годам: 1-ый 20 000 ед., 2-ой 25 000 ед., 3-ий 28 000 ед.
- Ожидаемые переменные расходы составляют 21,6 у.е. на ед.
- Ожидаемые накладные расходы (англ. Overhead Costs, OC) 50 000 у.е. в год.
- Применяется линейный метод амортизации, ликвидационная стоимость равна 0.
- Номинальная стоимость капитала, привлекаемого для реализации проекта, составляет 17%.
- Ожидаемый годовой темп инфляции 5%.
- Ставка налога на прибыль 30%.
Предполагается, что инфляция повлияет на все показатели проекта, за исключением амортизационных отчислений, начиная со второго года реализации.
Денежные потоки по годам без учета инфляции сведены в таблицу.
Ожидаемая выручка (S) по годам составит: 1-ый год 600 000 у.е. (20 000*30), 2-ой год 750 000 у.е. (25 000*30), 3-ий год 840 000 у.е.
Ожидаемые совокупные переменные расходы (TVC) по годам составят: 1-ый год 432 000 у.е. (20 000*21,6), 2-ой год 540 000 у.е. (25 000*21,6), 3-ий год 604 000 у.е. (28 000*21,6).
Поскольку применяется прямолинейный метод амортизации, величина амортизационных отчислений в каждом из годов будет одинаковой и составит 100 000 у.е.
Ожидаемая прибыль до налогообложения (EBT) по годам составит:
EBT1 = 600 000-432 000-50 000-100 000 = 18 000 у.е.
EBT2 = 750 000-540 000-50 000-100 000 = 60 000 у.е.
EBT3 = 840 000-604 000-50 000-100 000 = 85 200 у.е.
Ожидаемая величина налога на прибыль (T) по годам составит: 1-ый год 5 400 у.е. (18 000*0,3), 2-ой год 18 000 у.е. (60 000*0,3), 3-ий год 25 560 у.е. (85 200*0,3).
Ожидаемая чистая прибыль (NP) по годам составит: 1-ый год 12 600 у.е. (18 000-5 400), 2-ой год 42 000 у.е. (60 000-18 000), 3-ий год 59 640 у.е. (85 200-25 560).
Ожидаемая величина чистого денежного потока (англ. Net Cash Flow, NCF) по годам составит: в 1-ый год 112 600 у.е. (12 600+100 000), во 2-ой год 142 000 у.е. (42 000+100 000), в 3-ий год 159 640 у.е. (59 640+100 000).
Таким образом, чистая приведенная стоимость проекта (NPV) без учета воздействия инфляции составит -353,2 у.е.
С учетом инфляции, ожидаемые денежные потоки по годам будут выглядеть следующим образом.
Скорректированная на темп инфляции выручка по годам составит: за 2-ой год 787 500 у.е. (750 000*1,05), за 3-ий год 926 100 у.е. (840 000*1,052).
Скорректированные совокупные переменные расходы по годам составят: за 2-ой год 567 000 у.е. (540 000*1,05), за 3-ий год 666 792 у.е. (604 800*1,052).
Скорректированные накладные расходы по годам составят: за 2-ой год 52 500 у.е. (50 000*1,05), за 3-ий год 55 125 у.е. (50 000*1,052).
В этом случае ожидаемая прибыль до налогообложения (EBT) по годам составит:
EBT1 = 600 000-432 000-50 000-100 000 = 18 000 у.е.
EBT2 = 787 500-567 000-52 500-100 000 = 68 000 у.е.
EBT3 = 926 100-666 792-55 125-100 000 = 104 183 у.е.
Ожидаемая величина налога на прибыль (T) по годам составит: 1-ый год 5 400 у.е. (18 000*0,3), 2-ой год 20 400 у.е. (68 000*0,3), 3-ий год 31 255 у.е. (104 183*0,3).
Ожидаемая чистая прибыль (NP) по годам составит: 1-ый год 12 600 у.е. (18 000-5 400), 2-ой год 47 600 у.е. (68 000-20 400), 3-ий год 72 928 у.е. (104 183-31 255).
Ожидаемая величина чистого денежного потока (англ. Net Cash Flow, NCF) по годам составит: в 1-ый год 112 600 у.е. (12 600+100 000), во 2-ой год 147 600 у.е. (47 600+100 000), в 3-ий год 172 928 у.е. (72 928+100 000).
Следовательно, NPV проекта с учетом влияния инфляции составит -353,2 у.е.
Влияние инфляции на NPV
Приведенный выше пример показывает, что инфляция может существенно воздействовать на основные показатели проекта и может повлиять на решение о его принятии. Без учета фактора инфляции его чистая приведенная стоимость отрицательная, что делает нецелесообразным реализацию проекта. Однако NPV скорректированных на темп инфляции денежные потоки уже положительное, что говорит о целесообразности его реализации.
Источник
ТЕМА 5. АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ В УСЛОВИЯХ ИНФЛЯЦИИ И РИСКА
5.1. Анализ инвестиционного проекта в условиях инфляции.
5.2. Виды коммерческих рисков.
5.3. Анализ инвестиционного проекта в условиях риска.
5.4. Основные подходы к снижению уровня риска.
5.1. Анализ инвестиционного проекта в условиях инфляции.
Контроль за изменением цен на отдельные виды товаров, а также на потребительские товары в целом осуществляется с помощью индексов цен. Индекс представляет собой относительный показатель, характеризующий его изменение. Индексы измеряются в долях единицы или в процентах. Существуют два основных вида индекса цен: индивидуальный ( i) и общий, или агрегатный ( Ip).
Индивидуальный индекс цен дает оценку (ретроспективную или прогнозную) изменения цены на отдельный вид товара, продукции, услуги (5.1.1).
(5.1.1)
где p1 — фактическая цена в отчетном периоде (либо прогнозируемая цена);
p0 — фактическая цена в базисном периоде (либо цена отчетного периода, с которой будет сравниваться прогнозная цена).
Агрегатный индекс цен позволяет выполнить аналогичные расчеты по группе однородных товаров, продукции, услуг. Используется представление индекса цен через товарооборот (5.1.2):
(5.1.2)
p1q1 — фактический товарооборот отчетного периода в ценах отчетного периода;
p0q1 — условный товарооборот отчетного периода, но в ценах базисного периода.
Разность между числителем и знаменателем показывает влияние изменения цен. Положительная разность характеризует влияние инфляции.
В инвестиционном анализе влияние инфляции может быть учтено корректировкой на индекс инфляции или будущих поступлений, или коэффициента дисконтирования.
Первая корректировка является наиболее справедливой, но и более трудоемкой. Суть ее заключается в использовании индекса инфляции применительно к денежным потокам инвестиционного проекта. Корректировке подвергаются объем выручки и переменные расходы. При этом корректировка может осуществляться с использованием различных индексов, поскольку индексы цен на продукцию предприятия и потребляемое им сырье могут существенно отличаться от индекса инфляции [12].
Более простой является методика корректировки коэффициента дисконтирования на индекс инфляции.
Пример 1. Предприниматель готов сделать инвестицию исходя из 15% годовых. Это означает, что 1 тыс. руб. в начале года и 1,15 тыс. руб. в конце года имеют для предпринимателя одинаковую ценность. Если допустить, что инфляция составляет 5% в год, то чтобы сохранить покупательную стоимость полученного в конце года денежного поступления 1,15 тыс. руб., необходимо откорректировать эту величину на индекс инфляции:
1,15 * 1,05 = 1,2075 тыс. руб.
Таким образом, взаимосвязь между номинальной и реальной дисконтными ставками можно представить в виде следующей модели (5.1.3):
(5.1.3)
где rном — номинальная дисконтная ставка;
r — реальная дисконтная ставка;
i — индекс инфляции.
Из этой зависимости следует (5.1.4):
(5.1.4)
Полученная формула (5.1.4) называется формулой Фишера. Из нее следует, что к реальной дисконтной ставке надо прибавить сумму (i + r * i) для того, чтобы компенсировать инфляционные потери. Поскольку значение (r * i) , как правило, очень мало, на практике пользуются упрощенной формулой (5.1.5.):
(5.1.5)
Пример 2. Требуется оценить экономическую целесообразность проекта, если известно, что первоначальные инвестиционные затраты — 1100 млн. р. Денежные доходы в течение трех лет реализации проекта составляют 850 тыс. р. ежегодно. Цена капитала проекта оценена на уровне 14% (без учета инфляции). Среднегодовой индекс инфляции 16%.
Если оценивать проект без учета инфляции, то:
NPV = -1200 + 850 *FM4. Коэффициент FM4 определяется по формуле (5.1.6)
(5.1.6)
Где r – норма доходности;
n–количество лет вложения капитала.
Таким образом, NPV = -1100 + 850 * (1/(1+0,14) 1 +1/(1+0,14) 2 +1/(1+0,14) 3 )= -1100 + 850 *2,303=857,55 тыс. р.
Если оценивать проект с учетом инфляции, то
NPV = -1100 + 850 * (1/(0,14+0,16) 1 +1/(0,14+0,16) 2 +1/(0,14+0,16) 3 ) = -1100+850
Основное влияние на показатели коммерческой эффективности инвестиционного проекта оказывает:
— неоднородность инфляции (т.е. различная величина ее уровня) по видам продукции и ресурсов;
— превышение уровня инфляции над ростом курса иностранной валюты.
Помимо этого, даже однородная инфляция влияет на показатели инвестиционного проекта за счет:
— изменения влияния запасов и задолженностей (увеличение запасов материалов и кредиторской задолженности становится более выгодным, а запасов готовой продукции и дебиторской задолженности — менее выгодным, чем без инфляции);
— завышения налогов за счет отставания амортизационных отчислений от тех, которые соответствовали бы повышающимся ценам на основные фонды;
— изменения фактических условий предоставления займов и кредитов.
Наличие инфляции влияет на показатели проекта не только в денежном, но и в натуральном выражении: инфляция приводит не только к переоценке финансовых результатов осуществления проекта, но и к изменению самого плана реализации проекта, а именно планируемых величин запасов и задолженностей, необходимых заемных средств и даже объема производства и продаж [12].
Таким образом, переход в расчетах к твердой валюте или к натуральным показателям не отменяет необходимости учета влияния инфляции. При уточненной оценке эффективности инвестиционного проекта необходимо учитывать динамику:
-уровня роста или падения отношения курсов внутренней и иностранной валют;
-общего уровня цен (общая инфляция);
-цен на производимую продукцию на внутреннем и внешнем рынках;
-цен на используемые ресурсы и комплектующие (по группам, характеризующимся примерно одинаковой скоростью изменения цен);
— прямых издержек (по видам);
-уровня заработной платы — по видам работников (инфляция на заработную плату);
-общих и административных издержек (инфляция на общие и административные издержки);
— стоимости элементов основных фондов (земли, зданий и сооружений, оборудования);
— затрат на организацию сбыта (в частности, на рекламу, транспорт и др.);
Для того чтобы правильно оценивать результаты проекта, а также обеспечить сравнимость показателей проектов в различных условиях, необходимо максимально учесть влияние инфляции на расчетные значения результатов и затрат. Для этого следует учитывать денежные потоки в прогнозных (текущих) ценах, а при вычислении показателей экономической эффективности проекта (NPV, IRR и др.) переходить к расчетным ценам, т.е. ценам, очищенным от общей инфляции [12].
5.2. Виды коммерческих рисков.
Для надежного функционирования любого предприятия с минимальными затратами в условиях рыночных отношений необходимо уменьшить риски и создать максимально благоприятные условия для его деятельности.
Стоит отметить, что эффективность разработки, принятия и реализации управленческих решений, связанных с уменьшением риска при реализации инвестиционного проекта определяется правильной классификацией рисков. Для выработки систематизированного подхода и формализации потенциальных угроз необходимо произвести классификацию рисков в соответствии с источниками их возникновения. Формирование конкретных групп рисков по конкретным критериям дает возможность определить место каждого из них в общей системе.
К настоящему времени еще не разработано общепринятой исчерпывающей классификации рисков. Однако, при проведении детального анализа возможна классификация рисков по следующим основным признакам (таблица 5.1).
| Признак классификации | Характеристика риска |
| 1. По видам(В зависимости от причины возникновения) | 1. Производственные 2. Коммерческие 3. Финансовые 4. Политические(общегосударственные) 5. Природно-экологические 6. Прочие риски |
| 2. По методам исследования | 1. Простой 2. Комплексный |
| 3. По источникам возникновения | 1. Внешний (систематический) 2. Внутренний (несистематический) |
| 4. По финансовым последствиям | 1. Риск экономических потерь 2. Риск упущенной выгоды 3. Общий риск экономических потерь и упущенной выгоды |
| 5. По характеру проявления во времени | 1. Постоянный 2. Временный |
| 6. По уровню потерь |  1. Допустимый 2. Критический 3. Катастрофический |
| 7. По возможности предвидения | 1. Прогнозируемый 2. Не прогнозируемый |
| 8. По возможностям страхования | 1. Страхуемый 2. Не страхуемый |
Чаще всего в практике анализа выделяют следующие виды предпринимательского риска:
— производственные риски, обусловленные чисто производственными факторами (брак в производстве, невыполнение производственной программы, аварии и т. п.). Причины возникновения производственного риска — возможное снижение предполагаемых объемов производства, рост материальных затрат, недовольство работников, ошибки менеджеров, уплата повышенных отчислений и налогов и др;
— коммерческие риски, связанные с вероятностью потерь денежных сумм или их недополучением. В практике анализа под коммерческими рисками понимают риски, обусловленные неопределенностью спроса (непродажа товара или упущенная выгода от отсутствия товара при наличии спроса на него).
— финансовые риски, обусловленые соотношением собственных и заемных средств (повышение издержек по обслуживанию капитала, потеря денежных средств). Причины финансового риска — высокая величина соотношения заемных и собственных средств, зависимость от кредиторов, пассивность капиталов, одновременное размещение больших средств в одном проекте. Финансовый риск связан с уровнем ожидаемой доходности, так как доходность имеет денежную форму выражения [7].
Финансовые риски подразделяются на «ценовой», «кредитный», «валютный», «риск ликвидности», «риск платёжеспособности», «операционный» и «инфляционный».
Ценовой риск – это риск, связанный с изменением рыночной цены финансового актива. Под влиянием рыночных колебаний стоимость финансового актива может измениться в неблагоприятную для инвестора сторону, что может привести к затруднениям по выполнению текущих обязательств.
Кредитный риск представляет собой риск, возникающий при частичной или полной неплатёжеспособности заёмщика. Как правило, ему подвержены банковские организации в силу профиля своей основной деятельности, как кредитных организаций. Однако другие финансовые институты также могут быть подвержены кредитному риску, например, при приобретении корпоративных облигаций.
Валютный риск — риск, связанный с изменением валютного курса национальной валюты к курсу валюты другой страны. Этот вид риска возникает при инвестициях в иностранные финансовые активы и последующей конвертации иностранной валюты в национальную валюту инвестора.
Риск ликвидности — риск, возникающий при продаже имеющегося финансового актива. Этот вид риска означает невозможность быстрой реализации актива без существенного снижения стоимости.
Риск платёжеспособности — риск, обусловленный тем, что в силу неблагоприятных внешних обстоятельств у компании возникают затруднения с погашением долговых обязательств.
Операционный риск — риск, связанный с деятельностью персонала финансового института. В своей деятельности операционному риску могут быть подвержены банковские и страховые организации при недобросовестном исполнении своих служебных обязанностей персоналом компании.
Инфляционный риск — риск, связанный с макроэкономическим положением в стране. При увеличении инфляции существует риск того, что реальный доход инвестора может уменьшиться за счёт большой инфляции, хотя в ходе работы может быть получена валовая прибыль. Однако часть её, а иногда и вся она, может пойти на покрытие инфляционных издержек или уплату так называемого «инфляционного налога».
Операционные риски можно разделить на «транзакционный», «риск операционного контроля» и «риск систем».
Транзакционный риск — риск, связанный с ошибками персонала компании при выполнении транзакционных операций, ошибках в бухгалтерском учёте организации, ошибках расчётов.
Риск операционного контроля – это риск, при котором персонал компании или банка превышает выделенные лимиты, исполняет недобросовестные сделки, совершает умышленное мошенничество.
Риск систем — риск сбоя программного обеспечения при проведении текущих операций, ошибки в методологии работы, отказе телекоммуникационных систем [11].
Исходя из классификации факторов, определяющих финансовые риски, принято выделять систематический и несистематический (специальный) риск. Систематический риск обусловлен действием многообразных, общих для всех хозяйствующих субъектов, факторов, таких, как: снижение деловой активности в национальной экономике, регионе, отрасли деятельности; инфляция, сопровождающаяся неуклонным ростом цен и снижением покупательной способности денег; изменение банковских процентов, налоговых и таможенных ставок; введение квот и ограничений на хозяйственные операции и т. п.
Несистематический риск обусловлен действием факторов, полностью зависящих от деятельности самого хозяйствующего субъекта. К ним относятся: потеря рынков сбыта товаров, продукции (работ, услуг) вследствие ухудшения их качества, неэффективной ценовой политики, низкого уровня маркетингового анализа; снижение ликвидности активов и баланса, рост дебиторской задолженности, иммобилизации оборотных средств и др.
В зависимости от возможного экономического результата выделяют чистые и спекулятивные риски. Чистые риски отражают возможность получения отрицательного или нулевого результата. Спекулятивные риски означают возможность получения как положительного, так и отрицательного эффекта. К ним относятся природно-естественные, экологические, политические, транспортные и часть коммерческих рисков (имущественные, производственные, торговые) [7].
Источник